來源：中國證券報

譚冬寒擁有“醫(yī)學博士”和“基金經(jīng)理”雙重身份，在經(jīng)歷過清華大學協(xié)和醫(yī)學院嚴苛的臨床醫(yī)學培訓后，他對從事證券投資工作別有一番體會：“病人以性命相托，投資者托付身家給你經(jīng)營，責任感非常相通，不能辜負客戶對你的信任。”在八年完備的醫(yī)學教育下，譚冬寒在投資中更聚焦、更深入，對醫(yī)藥市場也擁有自己獨到的見解。

看好研發(fā)創(chuàng)新的醫(yī)藥賽道

基于扎實的專業(yè)背景，譚冬寒通過分析供給端和需求端的變化，著重看好醫(yī)藥行業(yè)里的四個子賽道。首先是研發(fā)創(chuàng)新的創(chuàng)新藥、醫(yī)療器械和配套服務(wù)的CXO。譚冬寒認為，從2015年開始的藥監(jiān)體系改革到2018年醫(yī)保支付體系的改革，醫(yī)藥行業(yè)的發(fā)展脈絡(luò)非常清晰，“整個藥品改革進入前所未有的局面，實現(xiàn)了藥價體系改革，糾正了藥品高定價、高回扣等問題，以及糾正了仿制藥的重復仿制和過度浪費”。他表示，未來產(chǎn)業(yè)發(fā)展的方向是通過研發(fā)創(chuàng)新，讓供給端產(chǎn)生產(chǎn)業(yè)升級動力，順應需求端消費升級的訴求。其次是醫(yī)療服務(wù)和消費類的醫(yī)藥產(chǎn)品，“整體來講，這些細分領(lǐng)域受政策的影響不大，消費升級訴求非常強。”

在明確的行業(yè)定位之下，“尋找中長期持續(xù)成長的公司”成為譚冬寒的投資理念。實現(xiàn)這個理念分為兩步，一是自上而下從中管層面做產(chǎn)業(yè)比較，尋找行業(yè)中前景更好的子賽道；二是自下而上從成長質(zhì)量、成長速度、成長天花板、成長確定性四個維度選擇個股。

成長質(zhì)量排在第一位，譚冬寒非?？粗亟?jīng)營質(zhì)量，“經(jīng)營質(zhì)量高體現(xiàn)在成長有元氣動力，不是涸澤而漁，通過研發(fā)能力的培養(yǎng)，既兼顧短期成長，也兼顧中遠期競爭力的培養(yǎng)”。成長速度和成長天花板相互關(guān)聯(lián)，他認為，增速是重要但不是唯一的指標，“增速不只看自身，還要關(guān)注行業(yè)和競爭對手的增速，在橫向比較中判斷公司的競爭力發(fā)生的變化。”對成長天花板的判斷則十分考驗研究功底；最后是成長的確定性，“我希望對重倉公司的產(chǎn)業(yè)上下游、競爭對手和經(jīng)營狀況都較強的跟蹤評估脈絡(luò)。”

得益于這套從行業(yè)到個股的完整投資框架，譚冬寒管理的產(chǎn)品長期業(yè)績良好。數(shù)據(jù)顯示，截至8月13日，譚冬寒單獨管理的工銀醫(yī)藥健康A近3年收益率達265.78％，在同類醫(yī)藥醫(yī)療健康行業(yè)股票基金中排名第一。

優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)估值偏高是常態(tài)

近年來，醫(yī)藥板塊的龍頭企業(yè)估值偏高、醫(yī)藥集采是行業(yè)普遍關(guān)注的話題，譚冬寒習慣從縱向歷史維度和橫向產(chǎn)業(yè)維度對這些問題進行分析。

在他看來，優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)估值偏高是常態(tài)。“醫(yī)療板塊是存在部分資產(chǎn)泡沫化的，但是這個泡沫化比較健康，不是一個大的系統(tǒng)性的風險。”他認為，與2015年的牛市泡沫不同，當下局部泡沫里存在優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，后期估值通過利潤翻倍將會被修正，他將這種泡沫看作市場發(fā)揮資產(chǎn)配置功能的方式。此外，投資者機構(gòu)化作為一個變量也將使優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)估值偏高成為一種常態(tài)。

對于醫(yī)藥集采，譚冬寒認為，政策變動對市場的影響毋庸置疑，重點在于如何應對這種影響。“正確的做法是多看長期，少看短期。”他表示，分析政策對市場的影響，不能簡單判斷是利好或利空政策，要明確政策指引的方向。“2018年仿制藥集采時市場跌了很多，但這個政策對醫(yī)藥行業(yè)整體來講非常健康，助力創(chuàng)新藥發(fā)展，行業(yè)競爭變得更健康了。”譚冬寒以2018年的醫(yī)藥集采為例，他認為，政策改革使競爭環(huán)境發(fā)生變化，如今研發(fā)成為藥企的核心競爭力，這是產(chǎn)業(yè)進步的表現(xiàn)。“只要政策改革對產(chǎn)業(yè)是好事情，就不擔心局部資產(chǎn)受到打壓，因為有更多的投資機會涌現(xiàn)出來，產(chǎn)業(yè)變化時越能發(fā)揮主動優(yōu)勢。”

展望后市，譚冬寒認為，影響醫(yī)藥板塊的核心因素主要有三方面：一是器械集采的政策，靠快速仿制、高定價獲得競爭優(yōu)勢的企業(yè)未來很難為繼，做創(chuàng)新器械的公司在集采以后會有很好的發(fā)展；二是醫(yī)保支付體系的改革，將對醫(yī)藥各個子行業(yè)的邏輯產(chǎn)生影響；三是中期維度對醫(yī)生待遇、公立醫(yī)院產(chǎn)權(quán)經(jīng)營改革，即醫(yī)改進入深水區(qū)時對行業(yè)的影響。

對于正在發(fā)行中的工銀興瑞一年持有期混合基金,譚冬寒表示，市場整體高位震蕩還會持續(xù)，有成長性的賽道估值很高，需要時間來消化，因此他會保持相對保守的建倉策略。