債基投資方法論——利率下行環(huán)境下，一步一步教你投債基

 

來源：雪球網(wǎng)（作者：史密斯巖折鳴）

 

債基投資方法論——利率下行環(huán)境下，一步一步教你投債基

 

11月5日，央行在美聯(lián)儲(chǔ)連續(xù)三次降息之后，終于進(jìn)行了降息的操作，將MLF的利率下調(diào)5個(gè)基點(diǎn)，此次下調(diào)超出市場預(yù)期，對于股市、債市都形成明顯的利好。

 

國債收益率2019年下行，央行加大逆周期調(diào)節(jié)力度，收益率下行趨勢已成，優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)持續(xù)稀缺，理性的投資人應(yīng)該及早思考：我們未來的固定收益資產(chǎn)配置需求，如何滿足？

 

從資產(chǎn)配置的環(huán)境上看，隨著整體市場的無風(fēng)險(xiǎn)收益率（以余額寶7天年化收益率為例）下行，資金顯著從低風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)流出（2016年余額寶規(guī)模增速放緩，2018年開始規(guī)模下降，都和收益率下降有顯著相關(guān)性）。

 

圖：余額寶收益率下降之后，其規(guī)模也開始回落

數(shù)據(jù)來源：Wind

 

能夠把閑錢放在貨幣基金，省心賺錢的時(shí)代過去了。

 

過去小白把錢放在余額寶，膽大的買P2P，有錢人買信托，

 

現(xiàn)在余額寶收益率下降，P2P爆雷，信托的兌付風(fēng)險(xiǎn)也逐步提升，

 

投資人的資產(chǎn)配置回流傳統(tǒng)的標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品，是必然趨勢。

 

圖：信托類產(chǎn)品的信用風(fēng)險(xiǎn)在當(dāng)前環(huán)境下邊際提升

數(shù)據(jù)來源：Wind

 

筆者一直堅(jiān)持認(rèn)為：標(biāo)準(zhǔn)化的開放式公募債基，是最適合普通投資人的品種，因?yàn)楣紓腥缦聨讉€(gè)優(yōu)點(diǎn)：

 

1、公募基金是嚴(yán)監(jiān)管的資產(chǎn)管理產(chǎn)品，資金第三方托管，信息定期披露，透明公開。

 

2、投資門檻低，適合中小額持續(xù)配置，開放申贖，流動(dòng)性好。

 

3、專業(yè)的基金經(jīng)理代為管理，業(yè)績排名競爭激烈。

 

但是如何篩選合適的公募債基，確實(shí)也是令投資人困擾的問題：

 

過去我們一般認(rèn)為選擇股票基金比較困難，實(shí)際上截止2019年10月31日，全市場債券型基金的數(shù)量（1769只）要遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于股票型基金數(shù)量（1015只）。而且股票型基金細(xì)分子類也要少于債券型基金。

數(shù)據(jù)來源：Wind，截至2019年10月30日

 

從如何尋找合意的公募債基來看，大體可以分為幾個(gè)步驟：

 

一、首先是甄別債基的細(xì)分種類：

 

高配置的投資人可能更傾向于純債基，這會(huì)使得DIY的大類資產(chǎn)配置基金組合更為容易管理，比如筆者在基金組合“進(jìn)擊的貝塔”中，就選用了純債基作為固定收益類的搭配。盡管建倉期密集發(fā)生在2018年股市大幅調(diào)整之前，但是組合的最大回撤僅為12.87%（純權(quán)益類的組合最大回撤約在25%-30%之間）

 

但是對于大多數(shù)的普通投資者來說，選擇股債混合型債基更為合適：股債混合型債基允許基金經(jīng)理更為靈活調(diào)整大類資產(chǎn)配置倉位，使得投資人可以吃到大類資產(chǎn)輪動(dòng)配置的超額收益。

 

當(dāng)然其中又有更細(xì)的分類，靈活配置型的債券基金業(yè)績彈性更高，但是回撤也不容易控制，如果股債擇時(shí)沒做好，很可能即跑不贏滬深300，也沒跑贏中證全債指數(shù)。

 

因此，如果是穩(wěn)健型的投資人，更適合股債比例穩(wěn)定一些的混合型債基。

 

舉例來說，工銀瑞信產(chǎn)業(yè)債債券型基金（A類：000045，B類：000046）的產(chǎn)品投資范圍規(guī)定：債券等固定收益類資產(chǎn)占基金資產(chǎn)的比例不低于80%（其中產(chǎn)業(yè)債的比例不低于固定收益類資產(chǎn)的80%）；股票等權(quán)益類資產(chǎn)占基金資產(chǎn)的比例不超過20%，現(xiàn)金及到期日在一年以內(nèi)的政府債券占基金資產(chǎn)凈值的比例不低于5%。

 

這樣的大類配置比例就決定了該產(chǎn)品的凈值表現(xiàn)理應(yīng)呈現(xiàn)：“回撤可控，穩(wěn)步向上的趨勢”，同時(shí)20%的權(quán)益?zhèn)}位也能夠適度捕獲一定的股市上漲行情。如下圖所示，實(shí)際情況也的確如此。

 

工銀瑞信產(chǎn)業(yè)債基金歷史凈值走勢表現(xiàn)

 

數(shù)據(jù)來源：Wind

 

二、其次是分析該品類歷史業(yè)績比較好的基金，進(jìn)行選擇：

 

筆者在前期的文章中多次普及過這一觀點(diǎn)：資產(chǎn)管理產(chǎn)品的歷史業(yè)績對未來的投資績效沒有指引意義。

 

但是，這并不意味著我們就不需要看收益率。選擇投資產(chǎn)品時(shí)，收益率是觀察一個(gè)債基是否有配置價(jià)值的起點(diǎn)。

 

以工銀瑞信產(chǎn)業(yè)債A為例，根據(jù)Wind數(shù)據(jù)，截至10月31日該產(chǎn)品自2013年成立以來，年化收益率達(dá)7.48%。

 

該產(chǎn)品在1-5年的維度上，均能跑贏中證綜合債指數(shù)，也超過了混合債券基金的平均水平，6.6年存續(xù)期創(chuàng)造了相對指數(shù)27.78%的超額收益，年化超額收益3.04%。相當(dāng)于在目前3%左右的十年期國債利率上，開了“雙倍收益”的外掛。

 

表：工銀瑞信產(chǎn)業(yè)債券基金的回報(bào)率和基準(zhǔn)比較

數(shù)據(jù)來源：Wind ；截至 2019年11月7日

 

更令人矚目的是這個(gè)產(chǎn)品的夏普比率2.39，顯著高于同類債基的1.43水平，

 

更高的超額收益，更低的年化波動(dòng)率

 

表：工銀瑞信產(chǎn)業(yè)債券基金的主要業(yè)績指標(biāo)表現(xiàn)

數(shù)據(jù)來源：Wind ；截至 2019年11月7日

 

這就非常值得深入分析了，該基金的超額收益究竟從何而來？

 

通過歸因分析我們可以進(jìn)一步探究其良好業(yè)績背后的原因：

 

2015年至今，該產(chǎn)品每年都貢獻(xiàn)了正回報(bào)（費(fèi)后），回報(bào)很穩(wěn)定，累計(jì)收益35.7%。

 

債券是其主要的收益貢獻(xiàn)來源，占到組合所有費(fèi)后收益的28.2%，股票貢獻(xiàn)了11%，大類資產(chǎn)配置貢獻(xiàn)了2.3%，而管理人的超額收益（不能用基準(zhǔn)指數(shù)解釋的部分）占到12.6%。

 

主要收益來自于債券，往往意味著較為穩(wěn)定的凈值上行（這解釋了低波動(dòng)性）

 

股市和大類資產(chǎn)配置的收益貢獻(xiàn)，就是上文提到的混合債基優(yōu)勢所在，否則像2017年債券熊市，該產(chǎn)品的回報(bào)率恐怕就達(dá)不到5.3%（當(dāng)年債券的收益率僅有1.3%）。

 

股市行情好的年份，該產(chǎn)品均同時(shí)有正的超額收益（換句話說，該產(chǎn)品的權(quán)益資產(chǎn)配置能力也很突出）

 

總結(jié)來說，一個(gè)優(yōu)秀的股債混合債基，就應(yīng)該能夠給投資人帶來幾層收益：

 

第一層：基礎(chǔ)的債券資產(chǎn)收益，屬于保底盤。

 

第二層：錦上添花的權(quán)益類資產(chǎn)收益。

 

第三層：股債現(xiàn)金輪動(dòng)的大類資產(chǎn)配置收益。

 

第四層：債券選券、股市選股帶來的超額收益（跑贏股市債市基準(zhǔn)）。

 

三、對產(chǎn)品的未來表現(xiàn)有合理預(yù)期：

 

做到基金投資人對績效表現(xiàn)心中有數(shù)，有所預(yù)期才能有所容忍，有所堅(jiān)持。

 

舉例來說，如果站在2019年4季度配置工銀瑞信產(chǎn)業(yè)債券（000045），那么投資人應(yīng)該對管理人抱有怎樣的預(yù)期？

 

債券市場方面，產(chǎn)業(yè)債券的理論回報(bào)率可以參考相應(yīng)評級企業(yè)債的持有到期票息率

 

工銀瑞信產(chǎn)業(yè)債券持倉中主要為企業(yè)債品種，配置比例相對分散

數(shù)據(jù)來源：Wind

 

按照10月末的交易所二級債YTM水平，可以預(yù)期范圍在4-5%左右，這就是基本盤。

 

銀行間市場信用債收益率情況（截至2019年10月31日）

數(shù)據(jù)來源：Wind

 

股市方面比較難以預(yù)測，2019年初至今，滬深300指數(shù)漲幅在20%以上，

 

按說股市連續(xù)兩年大幅上漲的概率并不大，

 

但是2019年的上漲建立在2018年股市慘淡的低基數(shù)基礎(chǔ)上，市場的估值并不離譜。

 

展望后續(xù)，資本市場一系列市場化改革落地，監(jiān)管強(qiáng)調(diào)引入長線資金等等，

 

股市的整體大環(huán)境并不差，應(yīng)該有表現(xiàn)的空間。

 

再考慮大類資產(chǎn)配置的收益和超額收益部分（看管理人發(fā)揮），

 

相信投資人對于這一產(chǎn)品的可能表現(xiàn)情況，會(huì)有理性的預(yù)期。

 

這樣的分析，也有助于投資人長期持有，避免出現(xiàn)牛市高位申購，熊市低位贖回的問題。

 

從風(fēng)險(xiǎn)預(yù)期的角度看，該產(chǎn)品過去4年的最大回撤分布在-1.5%至-3.4%之間。

 

相信這也是潛在投資人評估是否能夠舒適容忍回撤的重要參考。

 

工銀瑞信產(chǎn)業(yè)債券基金歷年最大回撤情況

（數(shù)據(jù)來源：Wind，截至2019年8月31日）

 

四、投資的最后一步：梳理檢查產(chǎn)品的基礎(chǔ)關(guān)鍵信息：基金經(jīng)理是否存在離職風(fēng)險(xiǎn)？

 

從該產(chǎn)品的管理人信息看，基金經(jīng)理何秀紅2009年加入工銀瑞信，從2013年3月29日工銀產(chǎn)業(yè)債成立至今，一直擔(dān)任該基金的基金經(jīng)理，是經(jīng)驗(yàn)、司齡已滿10年的資深干將，目前擔(dān)任工銀瑞信基金固定收益部副總監(jiān)職位，屬于非常穩(wěn)定的管理人，沒有頻繁跳槽的情況。

 

 

工銀產(chǎn)業(yè)債券產(chǎn)品業(yè)績基準(zhǔn)：三年期定期存款利率+1.00%

 

2019年10月的3年定期存款利率是2.75%，也就是說該產(chǎn)品的業(yè)績基準(zhǔn)是3.75%，

 

這方面就仁者見仁智者見智了，

 

畢竟相對偏高的業(yè)績基準(zhǔn)也就意味著管理人要承擔(dān)更多的風(fēng)險(xiǎn)敞口去換取收益率。

 

3.75%的業(yè)績基準(zhǔn)，而7.48%的年化回報(bào)率相比，反而襯托出產(chǎn)品的優(yōu)秀。

 

費(fèi)率情況？

 

債基的管理費(fèi)相對股基要便宜許多，該產(chǎn)品管理費(fèi)是0.6%，托管費(fèi)0.2%，年化持有成本是0.8%。

 

申購費(fèi)是0.8%（未考慮折扣），2年以后贖回沒有贖回費(fèi)用。

 

整體的費(fèi)率是行業(yè)平均水平，較為合理。

 

當(dāng)然，投資完了以后，還應(yīng)該定期回顧產(chǎn)品表現(xiàn)，

 

閱讀管理人報(bào)告，決定是否持續(xù)持有或贖回。

 

比如說通過前期的分析，我們已經(jīng)對產(chǎn)品的凈值表現(xiàn)有了一定的預(yù)期，那就應(yīng)該定期檢視自己持倉的實(shí)際表現(xiàn)和預(yù)期的偏差，如果偏差過大，就應(yīng)該要詳細(xì)分析原因，決定下一步投資決策。

 

比如閱讀3季報(bào)可知，工銀瑞信產(chǎn)業(yè)債券基金相對于2019年中期的情況，管理人減持了債券，增配了股票和現(xiàn)金，但是相對同類產(chǎn)品平均增加1%股票資產(chǎn)占比的比例，該基金的管理人相對謹(jǐn)慎。

 

工銀瑞信產(chǎn)業(yè)債券基金2019年3季度大類資產(chǎn)配置變化情況

數(shù)據(jù)來源：Wind

 

那么可以預(yù)期，該產(chǎn)品后續(xù)的凈值表現(xiàn)仍會(huì)是穩(wěn)健屬性為主，會(huì)有一定的彈性增加（增持了股票），但是相對同業(yè)來說，在風(fēng)險(xiǎn)面前還是更為審慎一些。

 

以上就是筆者推薦的債券基金配置分析步驟，希望讀者能夠從中獲得一些基金投資方面的方法論，

 

所謂授人以魚，不如授人以漁，

 

掌握了分析框架，大家都能夠多多發(fā)掘像工銀瑞信產(chǎn)業(yè)債券這樣的優(yōu)秀債基