跑贏“瘋熊”

　　熊市中,十大基金經理體現(xiàn)出高人一籌的策略判斷力和投資執(zhí)行力,大跌來臨時反應快人一步。有些人善于擇時,防御性更強;有些人則善于擇股,進攻性更強

　　2008年上半年，基于宏觀的策略判斷對基金投資格外重要，對宏觀走勢的預期、對行業(yè)強弱變化的判斷，左右了基金在資產配置和行業(yè)配置的決策，也成為決定基金在熊市中表現(xiàn)的關鍵。相反，牛市中適用的從微觀出發(fā)、自下而上的選股策略效力下降，基本面趨淡行業(yè)中的好公司也未必能夠抵抗系統(tǒng)風險。

　　目前，股市已經度過“快熊”階段，但未來趨勢還有諸多不確定性。在宏觀經濟和股市周期轉折時，遠見的策略判斷力尤其重要，這不僅體現(xiàn)在基金倉位決策上，也體現(xiàn)在結構調整上?？疾旎鸾浝碓谂Ｐ苻D換時的表現(xiàn)是未來選擇基金的重要參考標準，我們在偏股型基金中選出在熊市下策略判斷表現(xiàn)相對卓越的十位基金經理，供投資者參考。

    華夏回報：倉位策略成功

    基金經理：胡建平、顏正華

　　作為配置混合型基金，華夏回報在今年以來的操作充分貫徹了靈活配置股債以規(guī)避風險的投資宗旨，在資產配置上體現(xiàn)出對趨勢的清醒判斷。

　　2007年四季度，胡建平、顏正華即做出了市場系統(tǒng)性風險升高的判斷，將股票倉位保持在60%左右。2008年一季度后，伴隨市場風險不斷暴露，基金持續(xù)減倉，倉位在一季度末和二季度末分別降至50%和34%。

　　相對于成功的配置決策，該基金在二季度的結構調整力度明顯要弱一些，主要通過減倉來控制風險。2007年底至2008年一季度大幅減持金屬、金融、交運后，二季度行業(yè)配置結構基本保持不變，金融、金屬仍然出現(xiàn)在前五大配置行業(yè)中，也給基金凈值帶來了一定損失。但從方向上看，其結構調整基本正確。重倉股中，除了調入部分能源股，仍保持著原有銀行、鋼鐵、地產龍頭股的特色，這也印證了其結構調整力度不大的操作思路。

　　在一線基金公司中，華夏基金資產配置上的投資決策在本輪牛熊轉換中表現(xiàn)較好。雖然旗下基金整體規(guī)模龐大，但在倉位調整中走在前面，在資產配置決策上，華夏系基金同進退，旗下基金基本保持了一致的減倉步驟，結構調整方向也基本一致。

　　倉位策略是“快熊”中最好的避險策略，華夏回報在華夏系基金中具有代表性。輕倉可能錯失階段性的投資機會，但也對后期投資帶來余地。

    華夏大盤精選： 特立獨行風格依舊

    基金經理：王亞偉

　　在整體風險突出的背景下，華夏大盤精選在2008年的表現(xiàn)不如2007年那么突出，但王亞偉的獨特投資風格仍然在獨具特色的選股上得到體現(xiàn)。

　　在倉位策略上華夏大盤精選表現(xiàn)靈活。下跌初期，該基金雖然略微降低了股票倉位，但仍主要通過個股的挖掘來對抗大盤下跌，選股以偏離主流的中小盤成長股為主，相對忽視行業(yè)特征。這一策略在下跌初期卓有成效，所選個股不少在一季度比較抗跌。

　　但在二季度股市的反彈夭折后，股市由藍籌領跌轉向全面普跌，之前跌幅小的板塊和個股出現(xiàn)大面積補跌，這使得通過個股選擇回避風險的策略失去效力。華夏大盤精選從5月后開始明確減倉，回歸了華夏系基金以倉位對抗下跌的普遍策略。同時在行業(yè)結構上也做出明確的方向性調整，減持地產、鋼鐵、機械等股票。雖然部分新增重倉股貢獻超額收益，但大面積的補跌還是使基金凈值出現(xiàn)較大虧損，二季度基金業(yè)績明顯下滑。

　　王亞偉的投資風格在基金中一向特立獨行，不買基金集體重倉股，廣泛發(fā)掘被忽視或冷落的投資機會。在策略判斷力比個股挖掘力更為重要的轉折階段，這種風格的有效性會大打折扣；不過總體而言仍是熊市下的一種另類避險策略，同時兼具進攻性。在股市趨近底部的情況下，階段性活躍的行情會帶來更多局部投資機會。結合倉位策略與選股能力，華夏大盤有望保持業(yè)績相對領先。

    國海富蘭克林彈性：弱市下的策略性選股高手

    基金經理：張曉東

　　此輪牛熊轉換中，國海富蘭克林彈性的市值是少數(shù)幾只攻守兼?zhèn)洌鄬I(yè)績仍然能名列同行前茅的基金。

　　無論牛市還是熊市，張曉東的策略性選股型風格體現(xiàn)得淋漓盡致??選股不局限于靜態(tài)、微觀層面的公司研究，而是結合宏觀、行業(yè)發(fā)展趨勢，動態(tài)判斷個股的投資價值。對投資趨勢變化的準確把握使得國海彈性成為以結構應對下跌做得最成功的基金之一。

　　2007年四季度，張曉東較早地意識到了投資趨勢發(fā)生轉折的可能性，確定了上游資源型產品和最下游消費類的配置思路，對鋼鐵、有色等進行減持，增加了商業(yè)零售、煤炭、電子元器件和軟件等行業(yè)的配置。2008年一季度，基金把握通脹投資主線，看好資源類行業(yè)，對受益于通脹的商業(yè)、化工、煤炭等超配，對中游制造業(yè)，如鋼鐵、有色、機械等低配，二季度維持這一配置思路。

　　從行業(yè)配置的角度選擇個股，使得國海彈性的重倉股總體上表現(xiàn)良好，在一二季度普跌的環(huán)境下都體現(xiàn)了顯著的超額收益能力。尤其是在二季度，基金重倉股組合在很大程度上抵抗了市場下跌，三只重倉股鹽湖鉀肥(000792,股吧)、國陽新能(600348,股吧)、西山煤電(000983,股吧)貢獻了正收益。

　　但張曉東的投資運作中也有一個明顯的弱點，即在資產配置層面上無所作為，或者說對股指趨勢的判斷力不足。雖然正確的結構配置發(fā)揮了較大作用，但因對股市整體下跌的系統(tǒng)性風險估計不足。使得基金雖然相對業(yè)績領先，但凈值仍遭到較大損失。從倉位測算看，基金在5月以后才開始明確減倉，在6月后快速減倉，在倉位配置決策上沒有踏準節(jié)奏。

　　張曉東在投資上表現(xiàn)出相當強的韌性，是僅有的幾位牛熊都能大幅跑贏同行的基金經理之一。雖然不善擇時，但在過去幾次市場環(huán)境的顯著轉折時，在各個市場階段都能通過選股策略的調整相對戰(zhàn)勝市場，體現(xiàn)出在不同的大趨勢下選對股票的關鍵能力。但基金在下跌后期減倉操作上有些過于激烈，似有矯枉過正之嫌。隨著股市接近底部區(qū)域，較輕的倉位也給基金調整組合，把握階段性機會留出較大空間。

    交銀穩(wěn)?。簻蚀_判斷宏觀趨勢

    基金經理：鄭拓

　　熊市中，成功者的故事或多或少會有相同之處。交銀穩(wěn)健基金經理鄭拓也是在熊市下發(fā)揮良好策略判斷力的例子，較早對宏觀和行業(yè)趨勢做出了正確判斷，使基金在倉位和配置兩大關鍵點上做得比較成功。

　　鄭拓在既往基金經理任內都體現(xiàn)出穩(wěn)健、注重風險的投資風格。在2007年三季度，鄭拓是基金業(yè)中少有的提出A股已出現(xiàn)泡沫特征的基金經理，對高增長下的宏觀隱憂已有警惕。2007年底，基金對2008年做出了謹慎預判，對增長減速、通脹加劇有清醒的認識，同時在操作上已開始做逐步調整，降低倉位，減持周期行業(yè)。

　　一季度的風險爆發(fā)期反而是交銀穩(wěn)健奠定熊市優(yōu)勢的時期?；谙惹暗闹斏髋袛?，基金對風險反應迅速，在倉位和配置上都做了果斷的調整。一是大幅減倉，二是在減倉的同時對行業(yè)配置進行大規(guī)模調整，大幅減持了金融、金屬、地產三個重災行業(yè)，同時少量增持醫(yī)藥、零售、采掘等抗周期行業(yè)。二季度基金經理繼續(xù)對下跌風險保持高度警惕，延續(xù)一季度的調整思路，減倉的同時繼續(xù)降低高風險行業(yè)，大量增持能源、醫(yī)藥行業(yè)，重配零售、食品飲料等防御型行業(yè)。

　　與國海彈性類似，交銀穩(wěn)健的行業(yè)配置調整也主要體現(xiàn)在選股上。清晰的宏觀趨勢判斷使得其重倉股組合也使其位于基金同業(yè)中表現(xiàn)最佳之列，一二季度多數(shù)重倉股貢獻了顯著的超額收益；二季度中，同樣有四只能源類重倉股貢獻了正收益。

　　基于以上種種原因，交銀穩(wěn)健的相對業(yè)績在熊市下大幅提升。事后來看業(yè)績數(shù)字，很容易看到交銀穩(wěn)健選股的成功之處。不過值得注意的是，基金在6、7月中仍然保持著持續(xù)主動減倉的態(tài)勢，對短期市場的判斷有過于謹慎的可能。較小的基金規(guī)模使得基金倉位操作相對容易。

　　牛熊轉換給了穩(wěn)健派基金經理充分發(fā)揮的空間，運作上一貫有求穩(wěn)傾向的銀行系基金在熊市下表現(xiàn)普遍回升并非偶然。交銀穩(wěn)健正是交銀施羅德系基金的代表，其他各只交銀系偏股型基金也普遍表現(xiàn)穩(wěn)健?；鹉壳暗妮p倉狀態(tài)對于把握階段性投資機會不利，但出于良好的策略判斷力，我們繼續(xù)看好交銀穩(wěn)健在熊市下發(fā)揮出投資優(yōu)勢。

    興業(yè)全球視野： 扎實的投研，扎實的回報

    基金經理：董承非

　　興業(yè)全球穩(wěn)健和扎實的投資思路是其在各種市場環(huán)境下保持穩(wěn)定表現(xiàn)的主因。相對而言，興業(yè)全球屬于選股型基金，但基金經理的策略判斷力也貫穿在基金投資中。

　　在2007年底，基金經理董承非對2008年的投資做了相對謹慎的預期，對宏觀隱憂、業(yè)績下滑、高通脹都做出了基本準確的預判。但基金在投資上并未做大幅調整，而是在原有配置基礎上微調。今年1月市場風向趨變，此時基金經理的謹慎心態(tài)使基金迅速在倉位和結構兩個方向上都做出了調整。從倉位測算中可以看到，在“1.15”第一輪大跌后，基金利用反彈開始減倉，同時對持倉結構進行調整，大幅減持地產、金屬等周期性行業(yè)。但基金經理在對金融業(yè)的判斷上出現(xiàn)了一定問題，一季度選擇加倉金融股并非明智之舉。

　　二季度基金維持了謹慎的投資策略。倉位相對低位，主要增持了上游資源性行業(yè)，但基礎的配置結構相對均衡，金融業(yè)配置較重。這也符合興業(yè)的投資風格，不過于偏離主流。金融、金屬行業(yè)配置較重使基金凈值遭到較大損失，但基金經理通過相對均衡的行業(yè)配置和個股選擇，一定程度降低了損失。

　　總體來看，興業(yè)全球視野在牛熊轉換中的投資操作有得有失，但在方向正確性上一直保持著較好的穩(wěn)定性。

　　興業(yè)基金在眾多二線基金公司中并不特別突出，基金公司對外的形象比較低調。但基金公司對投研的專注使得興業(yè)系基金在近一兩年中業(yè)績表現(xiàn)始終扎實、穩(wěn)健。我們不期待基金經理的每個投資決策都正確，而是強調基金經理對投資大方向應有獨立、理性的判斷力，這才是基金經理帶給投資者的最大價值。這能保證基金投資不出現(xiàn)大的失誤，也是經歷市場轉折后長期回報優(yōu)秀的保障。

    博時主題行業(yè)： 反向投資見效須待時日

    基金經理：鄧曉峰

　　面對2008年突如其來的股市巨大風險，鄧曉峰管理的博時主題行業(yè)是為數(shù)不多的“早說也早做”的基金。其在2007年底即開始著手調整倉位,對系統(tǒng)性風險的警覺和較早的倉位調整是博時主題在整個下跌時期相對抗跌的主要原因。但結構調整乏力削弱了基金在熊市下的抗跌性。

　　在2007年底，鄧曉峰明確提出了著眼于防守的資產配置，在基金業(yè)中最早開始調低倉位。但是在下跌初期減倉并不十分堅決，原因是試圖尋找更佳的減倉時機，對短期市場表現(xiàn)仍有偏樂觀的期待。

　　在系統(tǒng)性風險判斷上比較成功，但在行業(yè)趨勢判斷上鄧曉峰則略顯遜色。這使得基金的行業(yè)配置和個股選擇并未起到額外避險作用，相反重倉配置的金融、交運拖累了基金凈值表現(xiàn)?；鹨?guī)模龐大在一定程度上使基金的行業(yè)配置集中于主流行業(yè)，但基金對行業(yè)趨勢判斷不明還是影響配置的主因，在減倉的同時本應有充分的空間進行結構調整。

　　與同業(yè)多數(shù)基金相反，博時基金在資產配置上執(zhí)行了顯著的反向操作；6月下旬過度下跌后，基金開始主動增倉。同樣在行業(yè)和個股上，鄧曉峰也素有反向操作的思路，在過度下跌中尋找投資機會是理性、獨立投資的體現(xiàn)。

　　博時主題的業(yè)績表現(xiàn)在熊市中迄今處于中游偏上水平，并不十分突出，但各個時期的基金業(yè)績表現(xiàn)都比較穩(wěn)定。理論上來說市場的大幅下跌為理性的基金經理提供了反向投資的良好環(huán)境，在倉位策略上表現(xiàn)出前瞻性的博時主題更加具備理性投資的靈活空間，這在短期市場的表現(xiàn)上也看到了一定的成效。不過相對于更長期的不確定趨勢和謹慎預期而言，反向投資要真正見效須等待更長周期的考驗。

　　華寶多策略增長：多策略風格

    基金經理：牟旭東

　　華寶多策略增長基金的“多策略”和風格輪動投資，是在股市各個階段基金表現(xiàn)出持續(xù)投資能力的主要原因。同樣，倉位和結構兩方面因素使其在熊市中表現(xiàn)良好。

　　在倉位策略上，華寶多策略一定程度上得益于一季度的被動輕倉。今年1月初基金進行拆分，規(guī)模大增使得基金倉位被動下滑。使得基金躲過了1月中旬后的市場暴跌。隨后基金逐步建倉至60%，并保持這一較輕倉位。

　　在結構配置上，牟旭東避開主流行業(yè)，適時進行風格輪動。一季度該基金在風格板塊的配置上重點加強了中小市值行業(yè)與個股的配置，取得了一定的效果。二季度，在風格板塊的配置上重點加強了大市值的個股配置，在“4.24”反彈行情中取得了一定效果。從整體行業(yè)配置來看比較均衡，避免重配于高風險行業(yè)。

　　二季報中，牟旭東提出下半年著眼于三類投資機會的挖掘：第一類是科技類公司，尤其是現(xiàn)金流穩(wěn)定的公司，隨著創(chuàng)業(yè)板的推出可能產生投資機會；第二類是產品價格被嚴重價格管制的行業(yè)和公司，如成品油、電力、動力煤等，一旦價格放松，企業(yè)的盈利將會回歸到正常的軌道；第三類是規(guī)避宏觀經濟下降風險的穩(wěn)定類行業(yè)，如醫(yī)藥。

　　由于基金產品中特別突出的“多策略”特點，華寶多策略增長在投資上的確不同于主流配置的基金。對市場的風格變化跟蹤成為行之有效的投資策略。同時基金經理在投資上仍保持著謹慎的基調，符合攻守兼?zhèn)涞奶攸c。

    工銀價值：穩(wěn)健的價值投資

    張翎、曹冠業(yè)

　　工銀價值基金在江暉時代曾有過不錯的業(yè)績表現(xiàn)，在2007年有所沉寂，但在風險增大的熊市下，基金經理穩(wěn)健的價值投資風格顯現(xiàn)出優(yōu)勢，倉位策略和配置策略基本把握了市場的方向。

　　2007年底，張翎、曹冠業(yè)對2008年投資環(huán)境的復雜性做出了準確的判斷，對經濟增長減速、高通脹、大小非減持等長期趨勢均有所警惕，并在之前相對均衡的配置格局上進行了微調，維持能源行業(yè)的高配置，增持了電信、信息技術、消費品和鋼鐵板塊的配置，降低金融、地產的配置比例。

　　2008年一季度，面對明確的下行風險，基金經理進一步強化了這種操作思路。在大幅減倉的同時對行業(yè)配置上進行大規(guī)模調整，大幅減持強周期的券商類個股，重點配置煤炭等能源行業(yè)，及食品飲料、醫(yī)藥、傳媒農業(yè)等下游內需驅動的行業(yè)上。二季度基金維持之前的謹慎判斷，一直保持倉位在下限附近，主要配置于抗周期的防守型行業(yè)，同時增持部分大跌的金融股，6月下旬以后有明顯的增倉跡象。在時機的把握上，基金經理體現(xiàn)出獨立的判斷力。

　　總體而言，工銀價值傾向于配置型風格，基金經理穩(wěn)健的價值投資風格在狂熱的牛市下沒有優(yōu)勢，但在風險來臨時，良好的策略判斷力使得基金優(yōu)勢逐漸顯現(xiàn)。

    南方穩(wěn)?。?/SPAN> 基于宏觀判斷的大膽配置

    基金經理：王宏遠

　　南方穩(wěn)健在2008年上半年業(yè)績表現(xiàn)處于中游偏下水平，但是基金在策略判斷上還是有成功之處?；诤暧^判斷的配置策略方向正確，但在倉位上略偏積極。

　　王宏遠在2007年底準確地把握了高通脹和高資源價格兩個投資主線。在2007年底和2008年初大膽挖掘了農業(yè)投資主題，把握住了一季度大幅下跌股市中難得的避險板塊，同時面對“大小非”解禁提出了新的投資思路。二季度前期對農業(yè)和消費品行業(yè)中優(yōu)質企業(yè)進行重點投資，取得了較高的超額收益，后期增加了投資組合與資本市場和宏觀經濟的相關性，加倉明顯，重新介入跌幅較深的證券、鋼鐵等個股，對階段市場環(huán)境轉暖抱有較強信心。

　　王宏遠代表了南方系基金的基本策略判斷，雖然策略方向正確，但對于階段性投資環(huán)境轉暖的預期偏樂觀，投資操作也偏積極，這是反彈夭折后基金凈值受損的主因。

　　南方基金在此輪大調整中對于宏觀面基本策略判斷并沒有出現(xiàn)大的問題，相反比較準確地把握了通脹、資源價格上漲等關鍵投資趨勢，但在投資實踐上還是出現(xiàn)了偏樂觀的傾向。如果基金在倉位控制上更謹慎一些，無疑會有更好的抗跌表現(xiàn)。下半年出現(xiàn)基金預期中的階段性轉暖的可能性增大，從攻守平衡的角度，業(yè)績可能有所提升。

    南方全球精選： 配置型風格初步成形

    基金經理：謝偉鴻等

　　南方全球精選基金經理謝偉鴻等在熊市十大王牌基金經理中比較特別，原因是QDII基金的價值評判完全不同于A股基金。南方全球精選初步成形的資產配置策略正在逐漸體現(xiàn)出QDII基金的特殊配置價值。

　　基于對全球經濟和產業(yè)走勢判斷的資產配置決策，是南方全球的主要投資特點，這一特點在2008年一季度以后開始初步顯示出投資優(yōu)勢。2007年底，南方全球在發(fā)達市場和新興市場中配置相對均衡；2008年一季度則大幅降低了美國、歐洲、韓國等弱勢市場的配置，提高了巴西、俄國、墨西哥等強勢市場的配置。

　　二季度，南方全球對基金配置做了大幅調整。5月拉丁美洲成為全球表現(xiàn)最佳的區(qū)域，但6月份面臨獲利回吐的壓力出現(xiàn)了較大回調，基金逢高降低了拉美、墨西哥等市場的配置。基于對能源價格長期看好，基金保持了巴西、俄國等資源類國家的配置。同時，二季度基金重點增配了原油、商品、農業(yè)等產業(yè)型ETF基金，在策略上更接近宏觀基金的運作特點。

　　此外，南方全球最高可投資40%凈資產于港股，眼下相對弱化港股投資，約占凈值的25%。在港股投資中基金采取選股型策略，總體上表現(xiàn)較好。

綜合起來看，南方全球在同期全球運作的基金中表現(xiàn)也還是不錯的。謝偉鴻帶領的南方海外投資團隊相對國內其他QDII基金在全球投資上表現(xiàn)得更為成熟，但由于基金的權益類投資倉位始終較高，因此客觀上呈現(xiàn)出高風險的特點。

（信息來源：證券市場周刊  2008-8-4）